今年7月，甫由美國總統拜登簽署的2800億美元「晶片和科學法案」，其基本精神就是美國製造，並將給美國半導體產業發展及研發帶來更多競爭優勢。 而美國眾院議長裴洛西訪台，似乎也給台積電將來面對地緣政治衝突及經營環境時，帶來更多的不確定性。

台積電的競爭優勢來自於優異的資本配置，而其資本配置有四大方針：技術領先、彈性製造、客戶信任及投資回報。台積電的先進製程，主要是以7奈米和5奈米為主。下半年N3也將為潛在客戶量產。而N2技術開發，預計2024年風險生產計劃，2025年量產。

因為台積電的技術領先，所以能夠減低半導體經濟週期的波動性影響。而技術領先，也因為客戶信任及長期夥伴關係，台積電可持續與上游供應商，及下游客戶進行技術整合及服務。但近期高通在成熟製程轉單給格羅方德後，也值得觀察。

台積電的逆風可能來自於：地緣政治、中美貿易爭端、台海軍事升溫、新冠疫情及通貨膨脹對供應鏈及成本的影響、水電供應穩定性、美國晶片及科學法案執行等諸多因素。

綜合以上，每一個逆風在短期乃至於中長期皆可能有逐步增加風險的趨勢。因此，不難理解在未來3年5年乃至於10年經營的逆風，可能將持續挑戰台積電。

所以，讓我們回顧剛才所列的這些逆風，不應是單一現象，而更應該考慮彼此間的關聯性，是否會產生綜合的效應影響，而突然產生更大的逆風？乃至於災難性風險發生的機率？台積電未來是否會如旅遊、航空及石油業在遭遇Covid-19時，突然所產生之災難性風險呢？

過去10年，台積電在盈收、毛利，營業利潤乃至資本支出，皆長期穩定向上，且擁有優異的資產負債表。年營收，從10年前140億美元成長至今約610億美元。10年平均複合成長率約15%。最近兩年年成長率超過20%。毛利率，從過去低於50%，後來站穩50%，2022年低端目標53%

而有六個因素，決定台積電的盈利能力：領先的技術開發、提升定價、成本、產能利用率、技術組合和匯率。

此外，預計未來高性能運算HPC，將成為長期增長的主要引擎，許多終端設備的矽含量增加。例如：數據中心的CPU、GPU和AI加速器的數量正在增加。另外，與4G智能手機相比，5G智能手機的矽含量要高得多。當今汽車中的矽含量也繼續上升。

若從資本配置的角度分析：在過去半年，台積電市值從7千多億美元，下降約4成到4千多億。但財務量化分析，無論在營收成長、毛利率、營業利潤等項目皆持續大幅增長。所以即便近期利率上調，內含價值仍持續增長，但是市場價格卻在降低。也就是這中間的差距，是否還是會因為逆風持續加劇，而影響資本市場持續給予台積電不利的評價呢？

如果目前的狀況保持穩定，沒有加劇逆風不利因素，並且沒有災難性風險發生。未來如果台積電經營成果持續穩定增長，而市值卻持續下修，則內含價值和市場價值，將隨著時間而持續拉大。我想這應是考慮資本配置時，可以持續關注的重點。

（截稿日期2022/8/16，台積電市值約4748億美元）

（本文作者王克寧為東華大學兼任副教授、專業投資人、聯聚顧問(股) 創辦人）