新冠疫情、供应链受阻、俄乌战争、及过去两年美国联准会采资金宽松，并迅速膨胀其资本负债表由4.2兆至约9兆美元等复杂因素，已引发全球通膨率急遽上升。待美国经济稳定增长後，联准会近期已开始启动升息循环以抑制通膨。而这些诸多因素将带给未来更多不确定性。

首先，我想谈通膨及升息的重要观念，及所造成可能的影响。接着探讨在此情况，於经营层面及资本配置上的考量。

通膨就是一种货币现象。因此联准会的货币宽松政策势必引发通膨，使企业及个人相对购买力下降、生产及经营成本上升。而近期资金利率的持续上升，将会给所有金融资产价值及债务负担，持续增加压力。而在通膨时期股票和债券可能一样表现不隹。

就经营层面而言，企业有几种方式可以提高资本回报率，包括：提高资产周转率、廉价的债务杠杆、更高的债务杠杆、更低的所得税、更高的营运利润率。由此可进一步分析得出，资本回报率大致上不会随着通膨升高而升高，但在可能会因为後进先出存货会计、固定资产折旧速度等因素，暂时产生一些助力。

若因通膨进而导致利率的持续调升，将带给一般竞价型、不具竞争优势的公司更大的经营逆风，并造成资本回报率下滑。而逆风可以来自於更高的债务负担及经营成本上升等因素。与此同时，具有竞争优势的公司，则可以透过适时调高产品或服务售价，利用手上充足现金提早偿还较昂贵的债务等方式，以提高资本回报率。

就资产配置部分，在通膨时期，所有股票并不一定优於债券，得视个别状况分析。譬如，若能持有优质公司高评等债券利率较高之公司债，或也可为通膨下股市己高涨时的选择，并可能较股市处於高点时因通膨持续升高而急於去购买一般竞价型股票为隹。

在通膨时期，若在企业平均资本回报率变化不大情况下，比较股票市场价格和净资产价格，将有较高、较低、或等於之情境，且在扣除税赋及当时的通膨率後，将产生不同情境在当时通膨率下的潜在实质回报率。而当股票市场价格低於股票净资产价格时，可获得最隹回报，反之则报酬率较低。这与用较低的投入成本可取得较好的投资回报概念相同。而在近年多数时间，大多数股票净资产价格通常远较股票市场价格为低。

另外，股票盈馀的一部分重新再投入，取决於净资产投报率是否有利。成长型股票把大部分盈利存下来再投资，应该考量资本再投入的回报、利率及付出的价格。在通膨时期，一般竞价型公司赚得的盈馀可用於再投资的比例，通常也会随着通膨升高而降低。

总言之，在通膨时期，若能慎选并将资本配置於长期竞争优势的公司，且投资成本尽量低於估计公司内含价值，将可保护投资者免遭通膨造成之长期实质购买力下滑，并有很好机会取得相较一般竞价型公司股票及优质公司债更好的长期投资报酬率。因为通膨会消耗资本，所以慎选具长期竞争优势公司的特质於此时需包含，譬如：更高的经济价值、不需额外股东资金或可利用赚得盈馀再投入以持续成长、不需要或只需较低的研发经费、或每单位研发支出相较竞争者有更好的产出效能、及在相同盈馀产出时相对较低的固定资本支出，如机器厂房设备。